اثرگذاری سیاست پولی در ایران و آمریکا به چه عواملی وابسته است
تصمیم تازه فدرال رزرو برای افزایش نرخ بهره، بار دیگر توجه فعالان اقتصادی را به تفاوت سازوکار سیاست پولی در آمریکا و ایران جلب کرده است. کمیته بازار باز فدرال رزرو در نشست ۱۶ سپتامبر ۲۰۲۶ نرخ هدف وجوه فدرال را ۲۵ واحد پایه افزایش داد و آن را به محدوده ۳.۷۵ تا ۴ درصد رساند. این نخستین افزایش نرخ بهره در آمریکا از ژوئیه ۲۰۲۳ بود و بانک مرکزی آمریکا اعلام کرد که این اقدام در چارچوب ماموریت دوگانه خود و با هدف کمک به بازگشت سریعتر تورم به سطح ۲ درصد انجام شده است.
اهمیت این تصمیم تنها در عدد نرخ بهره خلاصه نمیشود. در اقتصاد آمریکا، تغییر نرخ هدف وجوه فدرال به سرعت بر نرخهای کوتاهمدت بازار پول اثر میگذارد و از مسیر هزینه تامین مالی، وامهای بانکی، بازده اوراق، سرمایهگذاری و مصرف به بخش واقعی اقتصاد منتقل میشود. دادههای رسمی فدرال رزرو نشان میدهد نرخ موثر وجوه فدرال در ۱۷ سپتامبر، یک روز پس از تصمیم جدید، به ۳.۸۸ درصد رسید؛ رقمی که نشان میدهد نرخ بازار بین بانکی آمریکا به محدوده هدف تعیین شده از سوی سیاستگذار پولی نزدیک شده است.
در کنار افزایش نرخ بهره، تازهترین برآوردهای منتشر شده از سوی فدرال رزرو نیز نشان میدهد که مقامهای پولی آمریکا همچنان با تورمی بالاتر از هدف روبهرو هستند. میانه پیشبینی اعضای کمیته برای تورم مصرف شخصی در سال ۲۰۲۶ حدود ۳.۷ درصد و برای تورم هسته ۳.۴ درصد اعلام شده است، در حالی که هدف بلندمدت تورمی فدرال رزرو ۲ درصد باقی مانده است. همین فاصله میان تورم جاری و هدف رسمی، یکی از دلایل اصلی حفظ رویکرد انقباضی در سیاست پولی آمریکا به شمار میرود.
چرا نرخ بهره در آمریکا سریعتر به بازار منتقل میشود
ساختار مالی آمریکا به گونهای است که نرخ سیاستی بانک مرکزی نقش مرجع را برای مجموعه گستردهای از نرخهای بازار ایفا میکند. بانکها، صندوقها، بازار اوراق و موسسات مالی به صورت مستمر با نرخهای کوتاهمدت تنظیم میشوند و همین موضوع باعث میشود تغییر نرخ وجوه فدرال در فاصله زمانی کوتاهی بر قیمت اعتبار و تصمیمهای مالی خانوارها و بنگاهها اثر بگذارد. به همین دلیل، افزایش حتی ۲۵ واحد پایهای نرخ سیاستی میتواند هزینه وامگیری را بالا ببرد، بخشی از تقاضای اعتباری را کاهش دهد و بر ارزشگذاری داراییهای مالی اثر بگذارد.
در ایران نیز طی سالهای اخیر ابزارهایی مانند عملیات بازار باز، اعتبارگیری قاعدهمند و مدیریت نرخهای بازار بین بانکی به چارچوب سیاست پولی اضافه شدهاند. با این حال، تفاوت اصلی میان دو اقتصاد به وجود یا نبود این ابزارها محدود نیست. مسئله تعیینکننده، قدرت انتقال تصمیم بانک مرکزی به رفتار بانکها، نرخهای بازار، حجم اعتبار، نقدینگی و در نهایت سطح عمومی قیمتها است.
بررسیهای صندوق بینالمللی پول درباره اقتصاد ایران نشان میدهد که توسعهنیافتگی نسبی بازارهای مالی، ضعف سازوکار انتقال سیاست پولی و وجود اعتبارات تکلیفی میتواند توان سیاستگذار پولی برای هدایت نقدینگی و کنترل تورم را کاهش دهد. این نهاد در گزارشهای خود همچنین به فشارهای ناشی از وضعیت ترازنامه بانکها، وابستگی برخی بانکها به منابع بانک مرکزی و آثار سیاستهای شبه مالی بر رشد نقدینگی اشاره کرده است. در چنین شرایطی، تغییر نرخهای سیاستی لزوما با همان سرعت و شدت اقتصادهای دارای بازار مالی عمیق به نرخهای وام و سپرده منتقل نمیشود.
صندوق بینالمللی پول در یک مطالعه درباره عوامل تعیینکننده تورم ایران که دادههای سالهای ۲۰۰۴ تا ۲۰۲۱ را بررسی کرده، نتیجه گرفته است که رشد پول در بلندمدت یکی از محرکهای تورم است و کاهش ارزش پول و کسریهای مالی نیز در کوتاهمدت و بلندمدت بر تورم اثر میگذارند. این یافتهها نشان میدهد کنترل تورم در ایران تنها به تنظیم یک نرخ سود وابسته نیست و متغیرهای مالی، ارزی و بانکی به صورت همزمان بر نتیجه سیاست پولی اثر میگذارند.
تفاوت اصلی در کانال انتقال سیاست پولی
در آمریکا، نرخ سیاستی محور اصلی قیمتگذاری پول کوتاهمدت است و بانک مرکزی تلاش میکند از این مسیر شرایط مالی و تقاضای کل را تغییر دهد. در ایران، نرخ سود یکی از چند متغیر اثرگذار بر شرایط پولی است و عواملی مانند رشد ترازنامه بانکها، تسهیلات تکلیفی، کسریهای مالی، تحولات بازار ارز و نحوه تامین مالی بخشهای مختلف اقتصاد نیز بر رشد نقدینگی و تورم اثر میگذارند. به همین دلیل، مقایسه ساده نرخ بهره دو کشور تصویر کاملی از تفاوت سیاست پولی ارائه نمیکند.
تجربه ایران همچنین نشان میدهد زمانی که نرخهای سود به شکل اداری در سطحی قرار گیرند که با تورم و شرایط بازار فاصله زیادی داشته باشد، ممکن است بخشی از منابع مالی به سمت تقاضای بیشتر برای اعتبار سوق پیدا کند و فشار بیشتری بر شبکه بانکی ایجاد شود. صندوق بینالمللی پول در گزارشهای خود تاکید کرده است که کنترل دستوری نرخها و اعتبارات جهتدار، در صورت تداوم، میتواند سودآوری و توان سرمایهای بانکها را تحت فشار قرار دهد و کارایی سازوکار انتقال پولی را کاهش دهد.
از سوی دیگر، عمق بازار اوراق و بازار پول در آمریکا به فدرال رزرو امکان میدهد تغییر نرخ سیاستی را از طریق مجموعه بزرگی از ابزارهای مالی به اقتصاد منتقل کند. نرخهای کوتاهمدت، بازده اوراق خزانه، هزینه تامین مالی شرکتها و نرخ برخی وامها به شکل مستقیم یا غیرمستقیم به مسیر سیاست پولی واکنش نشان میدهند. همین پیوند گسترده میان بازارها باعث میشود بانک مرکزی آمریکا برای اثرگذاری بر تقاضا و تورم بیش از هر چیز بر تغییر قیمت پول و مدیریت انتظارات بازار تکیه کند.
در ایران، اثربخشی سیاست پولی علاوه بر سطح نرخهای رسمی، به وضعیت شبکه بانکی، انضباط مالی، نحوه تامین کسریها و توان بانک مرکزی در مدیریت نقدینگی وابسته است. بنابراین، تفاوت میان سیاست پولی ایران و آمریکا بیش از آنکه در عدد نرخ بهره دیده شود، در سرعت و قدرت انتقال تصمیم بانک مرکزی به نرخهای بازار، اعتبار بانکی، رفتار مصرفی و سرمایهگذاری و در نهایت تورم قابل مشاهده است.
